發 1.5 億元港元債、9600 萬買楊超越，傳遞娛樂的現金流與商譽之困

文｜文娛商業觀察，作者｜黔粵

" 轉發這個楊超越，你就能升職加薪、逢考必過、天降桃花、彎道超車…… "

還記得去年夏天因選秀節目《創造 101》而一夜爆紅的楊超越嗎？

最近，錦鯉妹妹楊超越又迎來瞭一波好運。這次，不僅和港股資本市場搭上瞭關系，還要以一人之力撐起 3 年 7000 萬的對賭協議。

3 年 7000 萬的對賭協議，傳遞娛樂 9600 萬買下楊超越公司 60% 股權

9 月 10 日，香港上市公司傳遞娛樂發佈公告稱，公司附屬公司廣州戴德將以 9600 萬元的價格收購楊超越的經紀公司聞瀾文化 60% 股權，聞瀾文化目前估值約 1.64 億，剩餘 40% 的股權將視業績承諾完成情況，在三年後以對應的價格收購。

公告顯示，聞瀾文化股權持有方壽瑋達和上海雲喆企業管理中心向廣州戴德授以認購期權，以購買聞瀾文化剩餘 40% 股權。

若三年內聞瀾文化盈利總額超過 7000 萬元，則剩餘 40% 股權將作價 8000 萬元人民幣；若盈利總額在 6300 萬至 7000 萬元之間，剩餘股權作價 4000 萬元人民幣；若盈利總額在 5600 萬至 6300 萬元之間，剩餘股權以 2000 萬元人民幣轉售；若盈利總額低於 5600 萬，則剩餘股權轉讓價格為 0。

2018 年夏天，聞瀾文化因旗下藝人楊超越參加《創造 101》而為人們所知。據悉，公司主要從事策劃文化及娛樂活動、演出經紀人及培訓音樂樂隊業務。2016 年，聞瀾文化為 CH2 女團的委任經理人，其中楊超越為該團體主要成員。在 CH2 解散後，楊超越說是聞瀾文化的中流砥柱也毫不為過。

據財報，2017 年和 2018 年度，聞瀾文化實現營收人民幣 183.6 萬元和 687.4 萬元，分別虧損人民幣 219.1 萬元和 154.5 萬元。即使在 2018 年楊超越大火的年份，公司依然未能實現盈利。

截止 2018 年底，聞瀾文化資產凈值為 626.4 萬元。

一傢看起來除瞭楊超越之外毫無亮點的公司，究竟被哪路資本瞧上瞭眼，不惜以上億的價格並購？

傳遞娛樂，前身為天馬影視。2017 年 10 月，富力集團張力之子張量以人民幣 4 億多的價格收購天馬影視，後更名為傳遞娛樂，主營業務為影視內容制作。

據 2018 年年報，報告期內公司上映的電影僅《我們遇見松花湖》及《黃金花》，這兩部電影關註度寥寥，前者在豆瓣暫無評分，票房數據也無公開信息，後者豆瓣評分僅 6.6，票房約 150 萬。此前公司發行的《反貪風暴》系列電影，雖然票房和知名度表現不俗，但口碑卻從第一部的 7.1 分，逐漸開始滑坡，續集 2、3、4 三部均未超過 6 分。

綜藝和電視劇方面，公司綜藝稍有知名度的是《高能少年團》系列，《喜歡你，我也是》和《全民遊戲嘉年華》在市場上並未引起較大水花；影視劇上，公司手上存貨較多，包括《棋魂》《刀鋒上的救贖》《少年江湖物語》和《九州斛珠夫人》，均在前期籌備階段，並未播出實現收入。

發債 1.5 億港元，傳遞娛樂現金流緊張

發佈收購聞瀾文化公告後一周，傳遞娛樂再次發佈公告稱，公司擬透過配售代理促使承配人以現金認購最多 1.5 億元的港幣債券，債券年息 6.5 厘，每半年支付一次，期限為三年。

公告中提到，公司將會把債券配售所得款項用於一般營運資金；為一般企業用途提供資金，包括償還或預付本集團或成員公司結欠的債務；以及其他投資主要業務。

收購和發債相隔不過一周，此次發債可視作是公司為收購事項補充現金流，而仔細閱讀財報我們發現，傳遞娛樂本身的現金流情況並不樂觀，問題多多。

其一，2019 年中報，公司實現營收 3.99 億港元，凈利潤 4650.9 萬港元，但公司經營活動產生的現金流量為負，流出港元 190.6 萬；同時，公司投資活動現金流流出 1.23 億港元，籌資活動產生的現金流量達 1.59 億港元。這說明公司報告期內日常經營並不能為公司帶來真金白銀，反而大力押註投資，同時依靠籌資來補充公司現金流。

半年報顯示，公司融資活動中，來自一間關聯公司的貸款數額高達 1.65 億港元。

而翻閱傳遞娛樂公告，公司在 2019 年 5 月曾與配售代理簽訂與此次類似的債券配售協議，當時的發債金額同樣為不超過 1.5 億港元，公告發債資金用途與本次相同，但利息為每年 9 厘，每半年預先支付。

其二，公司應收款金額較大，增長幅度驚人。

據半年報顯示，截止 2018 年底，傳遞娛樂貿易及其他應收款達 1.53 億港元，對比 2018 年 962 萬港元的應收賬，數據增長幅度驚人。應收款賬期結構上，金額最高的由賬期 0~30 日轉變為 61 至 90 日，回款期延遲。

此外，貿易及其他應付款達 1.40 億港元，貿易應付款為 3266.3 萬港元，其中 60 日內的貿易應付款為 2935.5 萬港元，而銀行結餘及現金為 1.13 億港元。

雖然公司現有現金能輕松覆蓋 60 日內的貿易應付款，但收購楊超越經紀公司聞瀾文化的股權轉讓協議中提到，60% 股權將以現金支付的方式完成交易，其中 14.7% 的股權作價 2352 萬元人民幣，將在 10 個營業日內支付完畢。這筆現金支出將直接消耗公司已有的現金儲備。

對傳遞娛樂來說，經營現金流量流出，賬面現金不算寬裕，此時發債 1.5 億港幣或許是補充公司現金流和營運資金不得已的選擇。

商譽已達 4 億，收購 " 楊超越 " 再承壓

除現金流問題外，傳遞娛樂還面臨影視行業公司普遍問題——商譽。

在富力集團少東傢張量入主天馬影視改名傳遞娛樂之前，公司業績一片慘淡，2015 年至 2017 年分別虧損 2.15 億港元、7259 萬港元和 3998 萬港元。

2018 年 5 月，傳遞娛樂以 4.5 億元人民幣的價格收購厚海文化，並簽署業績對賭協議。厚海文化承諾在 2018 年和 2019 財政年度分別實現不少於 4000 萬和 6000 萬的凈利潤。協議稱，截止 2017 年底，厚海文化資產總值約為人民幣 8370 萬元。

厚海文化創立於 2016 年 11 月，主要從事電視劇制作、綜藝制作等業務，著名綜藝《高能少年團》即為該公司出品，此外，公司還擁有《棋魂》《九州斛珠夫人》《刀鋒上的救贖》等一系列大 IP。

高溢價收購如願換來瞭業績的增長。2019 年中報傳遞娛樂扭虧為盈，實現盈利 4650 萬港元，公司稱本次扭虧為盈主要源於厚海文化貢獻的凈利潤，且厚海文化實現收入占集團總收入 38.6%。

雖然業績成功扭虧，但高溢價收購也帶來瞭巨額商譽。

據中報顯示，截止 2018 年底，傳遞娛樂賬面商譽高達 4.39 億港元。

這一商譽基本來源於收購厚海文化這筆交易。目前，厚海文化業績對賭尚未完成，倘若業績不達預期，不但已投資資金無法收回，還可能計提大額商譽減值。

而此次收購楊超越背後的聞瀾文化，公司估值 1.64 億，凈資產僅 626 萬，溢價率更加驚人，預計傳遞娛樂頭頂商譽將繼續加碼。

商譽是懸在傳遞娛樂頭頂的一把利劍，當它掉落時，不僅會沖減公司資產，還會影響公司凈利潤，拖累公司業績表現。

要消解商譽帶來的業績壓力，隻能寄希望於厚海文化和楊超越帶領聞瀾文化順利完成業績對賭。

目前，楊超越身上背負安慕希、AHC、大話西遊、多芬等多個代言或品牌大使，頻頻登上《哈哈農夫》《橫沖直撞 20 歲》《心動的信號》等綜藝，影視劇資源包括已播或未播的《將夜 2》《羽你同行》《仲夏滿天心》《長安諾》等等，可以說商業影視兩不誤，是名副其實的賺錢錦鯉。

如果真的能帶領一個連續虧損，此前在資本圈和大眾視野都沒什麼姓名的聞瀾文化完成三年 7000 萬的業績對賭，楊超越的錦鯉名號，恐怕要越叫越響瞭。

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